一、百舸争流，国产替代装备企业全面崛起
机械行业整体转变为净出口，高端领域仍存瓶颈。机械装备是其他产业的重要生产资料，是技术难度、附加值较高的制造业门类。中国机械装备在相当长时间内处于依赖进口的状态，1987年-2002年机械行业净进口/总产出保持在14%-16%。2002年后，国产替代开始加速，在2007年至2012年间由净进口转变为净出口。2012年至2017年，机械行业净进口/总产出每年平均下降0.26 pct，较2002-2012年的年平均降幅（下降1.64 pct）有所放缓。国产替代来到了攻，部分高端领域仍存瓶颈。
根据进口率的绝对降幅与相对降幅的不同，我们将机械行业的细分领域划分为全面替代、奋力提升与蓄势起步等阶段。2007-2017年，轨交设备、采矿冶金建筑专用设备进口比率下降较多，2017年进口比率分别为1%和2%，已经处于全面替代阶段。2007-2017年，广义自动化所涉及行业进口比率绝对降幅多数在10个百分点以上，国产替代仍有较大空间，处于奋力提升阶段。2007-2017年，部分细分进口比率的降幅相对较小，国产替代处于蓄势起步阶段。
以客户需求为牵引，产品/技术与制造/成本是国产装备企业的两条发展主线。国产替代的核心驱动力是下游不断增长的客户需求，装备企业在产品/技术与制造/成本两条主线的不断进步，使得客户的安全需求、经济需求、发展需求得到逐步满足，实现了国产装备的起步、提升与全面替代。具体来说，技术进步是通过学习引进、协同攻关、差异化研发、自主集成创新，实现了产品力的从不堪用到堪用、从比较优势到全面对标。制造进步是通过核心部件突破、纵向一体化、数字化与智能化，保持成本竞争力，加强供应能力，提升盈利与可持续发展能力。
优秀装备企业集体涌现，成长性较好、研发投入较大。列表梳理24家上市公司中国内装备企业，覆盖工程机械、新能源装备、工业自动化、激光、半导体设备、高端机床、航空发动机等领域。在24家公司中，2017至2020年收入年复合长率超过30%的有18家，占比为75%，增速较低的主要是部分机床企业的传统业务；20年研发支出/营业收入超过6%的有18家，处于起步阶段的半导体及航空发动机企业均超过10%。
盈利能力上存在分异，部分企业投入较大使盈利能力承压。在选取的24家公司中，有19家2020年净利率超过10%，整体盈利能力较好。从营业收入与净利润的增速比较看，多数企业利润增速与收入增速匹配或快于收入，主要原因是规模效应与主动管理增效。部分企业净利润增速低于收入，如埃斯顿、锐科激光等，原因包括研发投入、并购支出、市场竞争激烈等。
国内装备企业处于起步、提升、替代等阶段，呈现不同特征。部分头部企业已占据国内市场优势，全面参与全球产业链竞争，如工程机械、锂电设备等；部分国产龙头在技术突破后实现了市场份额的快速提升，下一步主要考验盈利与战略扩张能力；部分企业则面向广阔市场，处在高端技术攻关阶段。根据竞争格局、发展要素的区别，可将这些企业划分为起步、提升、全面替代等阶段，不同阶段亦表现出不同的财务特征、竞争格局，起步期企业初期投入较大，实现技术突破后将收获爆发性增长；提升期企业规模提升较快，盈利受到各项投入的压力；全面替代期企业开始显现规模效应，成本管控、经营效率不断强化。
二、全面替代：效率升级，全面参与全球产业链竞争
依托产品、制造、销售渠道三条主线，工程机械与新能源装备领域用20年左右的时间走完了起步、提升到替代的全程。在产品力方面通过引进、投入、创新实现了与海外龙头的全面对标乃至部分超越。在制造方面依托数字化生产、工程师红利、核心部件自主化实现了更好的质量、更低的成本与更大的产能。在渠道方面，与下游客户密切合作，实现了共同发展。
2000年前后，工程机械及新能源专业设备在技术与市场方面全面落后于外资。国内在原计划经济体制下发展了一批工程机械企业，并在80年代引进了国外技术，但由于基础工业薄弱，在产品性能上远落后于外资品牌。
从易到难、由点及面，工程机械全面国产替代。2018年国产品牌挖掘机市占率突破50%，此后加速上升，2020年已达68%。企业方面，三一重工率先突破，在2011年首次取得市占率第一，徐工、临工、柳工等随后跟进，国内企业在2020年挖掘机销量前五品牌中占据四席。产品方面，国内企业首先在吨位较小、技术难度较低的小挖领域形成突破，随着产品性能不断打磨与提升，三一重工分别在2016年和2019年实现了在中挖及大挖领域对卡特彼勒的超越。核心零部件方面，恒立液压首先突破挖掘机专用油缸方面，2015年市占率超过了50%，随后大力投入泵阀马达业务，从2018年开始放量。
齐头并进，新能源装备国产化助推下游发展。2016年至2020年，新能源汽车月产量由5万辆提升至20万辆，光伏电池月产量由5Gwh提升至15Gwh。国内新能源产业的跨越式发展离不开设备国产化的助力，2015年至2017年，其丝网印刷设备市占率由26%提升至73%；2020年单晶制绒、刻蚀清洗、扩散、PECVD等PERC工艺设备的国产率均超过了70%。设备国产化对下游发展最显著的助力在于固定投资成本的大幅降低，2018年至2020年，PERC单GW设备投资由4亿元降至2亿元以下。
（一）产品替代：学习、投入直至全面对标
产品力是装备领域市场竞争的核心环节。设备属于生产资料，采购成本可在较长的使用时间内摊薄，而其性能直接影响下游产出，不仅关系到量的层面上的销量与成本，而且影响质的层面上的产品竞争力。
广泛的吸收引进助力三一挖掘机事业起步。国内挖掘机工业在20世纪六七十年代就已经起步，但受限于薄弱的工业基础，始终处于追赶地位，八十年代的技术引进没能起到预期效果，九十年代的技术引进演变为国外巨头通过合资公司抢占国内市场。2003年，三一研制的第一批挖掘机平均无故障工作时间只有8个多小时，只能推倒重来。2006年，三一重机研究院成立，既从大连交通大学、山河智能等国内院校及企业引进专家，也从日本引进包括多名专家。2007年，三一推出SY215C系列产品，成为国内首家采用正流量液压系统的挖掘机生产厂家，与负能量系统相比，工作效率提高了8%，能耗下降了10%，三一重工也就此跨过了年销量1000台的“生死线”，实现了事业起步。
捷佳伟创在技术引进后进行改进与创新，产品性能进一步提高。RPD设备具有离子轰击小、穿透率高、载子迁移高等良好的光电综合效应，捷佳伟创在2018年获得了日本住友RPD技术的授权，实现了技术引进。此后进行持续改进，一方面提升产能，由每小时1920片提升至5500片，另一方面通过工艺腔加热、结构优化设计实现了0.6%的结构增益。捷佳伟创还创新性推出了二合一设备，将正面RPD与背面PVD整合为一台设备与一套自动化，大幅降低了设备成本与占地面积。
研发费用支撑产品改进，考虑人工费用差异，三一研发费用率接近卡特彼勒2倍。2017年，三一研发费用为8亿元，研发费用率为2%，与卡特彼勒有较大差距。2020年三一研发费用达50亿元，占收入的5%。若针对国内较低的人力成本进行调整，三一调整薪酬后的研发费用率为7%，达到卡特彼勒2020年研发费用率3%的2倍。在持续研发投入的支撑下，三一挖掘机的产品力已赶上国际厂商，与卡特彼勒相比，三一挖掘机的主要参数在同一等级，某些机型的动力性能、节油性甚至更为突出。
在新能源领域，国内装备企业在单项性能上与外资相当，整线优势突出。在光伏设备与锂电设备领域，国内装备企业在单项性能可与外资对标的基础上，强调整线能力。先导智能在2017年收购了珠海泰坦，补全了后端设备产品线，有力推进了整线战略。整线交付可加大提升产线的协调性与生产效率，根据高工锂电的数据，先导整线OEE（设备综合效率）可以达到80%以上，可节省操作维护人员65%，产品一次合格率可达到95%。
（二）制造替代：成本及供应体系持续优化
成本影响当前的市场竞争力及未来的可持续发展能力，降本路径包括提升生产效率、发挥工程师红利、推进核心部件国产化。成本是企业经营的中枢环节，一方面对终端市场价格形成限制，影响对标进口产品、对标其他设备的市场竞争力，另一方面决定了盈利与企业可支配的财务资源，影响可持续发展能力。
三一在涉足挖掘机产业之初就注重生产的自动化与数字化。2008年，三一就开始在挖掘机产线中应用焊接机器人，并配套激光切割机、精细等离子切割机、数控成型等设备保证零部件以及前道工序的标准化。一台焊接机器人的效率大约相当于四五个焊工，大大提升了效率，同时提升产品的稳定性，使挖掘机的使用寿命翻了两番，售后问题下降了四分之三。
2016年开始推行数字化战略，2019年人均创收超过卡特彼勒。2016年，三一开始推行数字化战略，核心是灯塔工厂的建设，通过数据采集与应用、工业软件应用、流程石化，实现管控精细化、决策数据化、应用场景化。三一的灯塔工厂建设，不仅是海量的机器人和自动化设备，二是一种数字驱动的智能思维方式，灯塔工厂可将产能提升50%，人力需求减少60%，场地压缩30%。在数字化的驱动下，三一效率显著提升，人均创收突破400万元，并在2019年超过了卡特彼勒。2016年至2020年，薪酬及折旧占三一收入的比例由22%降至9%，使得营业利润率由5%提升至19%。
恒立液压利用IPO募资提升产能与品质，抓住外资供应缺口。铸件与机加工工序对液压系统性能极为关键，进行产能与品质提升需要大量固定资产投入。恒立液压2011年上市后主要在液压油缸扩产与技改、泵阀、铸件等三个方面进行投资，总投资额在30亿元以上，截至2017年，累计资产购建现金支出与累计经营性现金流净额间的缺口达到15亿元。若没有2011年IPO募集的24亿资金，是无法支撑如此大额的投入的。2017年后随着工程机械市场复苏，外资液压品牌遭遇产能及交期瓶颈，恒立液压凭借前期投资形成的产能与品质优势成功抓住这一供应缺口，在单品销量与品类的扩展方面均取得突破。
工程师红利使得捷佳伟创盈利能力超过梅耶博格，同时以更低价格的设备推动下游工艺发展。与瑞士光伏设备企业梅耶博格相比，捷佳伟创2018年材料成本占收入的比例高8个百分点，说明产品附加值相对较低，且人均创收仅有梅耶博格的三分之一，但EBITDA/收入却高出15个百分点，核心原因人员成本占收入的比例低16个百分点。捷佳伟创依托工程师红利获得了更高的利润率，一方面有足够的留存利润支持技术开发，另一方面通过降低设备价格推动下游工艺的升级换代。
核心部件国产化深入，液压件对挖掘机成本影响较大。完备的供应链体系使得国产品牌在和外资品牌的竞争差距逐渐缩小。以液压件为例，液压件占挖掘机生产成本大约15-20%，国内液压件企业相对海外液压件企业如果价差达到30%，那么对挖掘机的成本体系下降幅度将会达到4.6%（按照液压件占挖机成本16%测算）。
（三）销售替代：贴近下游，共生共荣
贴近市场是国内企业的固有优势。在渠道方面，通用设备企业的发力重点在于销售网络的构建，专用设备的发力重点在于终端客户的合作，统一的主线是协同发展，共生共荣。
三一效仿外资品牌建立起挖掘机代理商体系。三一在发展挖掘机业务早期曾徘徊于直销与经销业务模式，从2007年开始重新建立经销商体系，并撤销了直销模式。2011年，三一进一步加深了与代理商的利益绑定，拥有大部分代理商10%左右的股权。
三一大力扶持代理商，成就共同发展。三一为代理商的发展提供了巨大支持，如帮助其购买维护车辆、建设大修厂，帮助其实现管理标准化、服务流程化、配件体系化、仓储智能化、维护高标准，并在行业下行期间帮助代理商承担了大部分回购、务机、二手机等积压损失。2016年后，随着行业复苏，依托三一的产品竞争力与大力扶持，三一的许多代理商实现了迅速发展。
三一学习行业标杆企业建立售后服务体系，提升终端用户满意度。三一在2003年开展挖掘机业务之初，采取了人海战术的售后服务策略，但却难以解决问题，从2006年开始，进行了针对性的售后服务提升，按照小松的标准制定了整体服务准则，并逐步形成了以客户需求为核心的售后服务体系。从2012年开始，三一又将产品保修期由行业内通行的2000小时延长至3000小时，践行了“穷尽一切手段，为客户创造价值，帮助客户成功”的理念。目前，三一在全国建设了400多家服务点，覆盖2800个县，可做到“一刻钟回复、一小时出发、一次性修复”。
锂电、光伏等新能源装备企业通过战略合作、股权联系紧密绑定下游客户。新能源装备一方面下游客户集中，一方面技术迭代速度快，需与客户协同开发新技术、新产品，因此更需要与下游紧密绑定。
除股权关系外，设备厂商还可以与下游客户进行战略合作，如捷佳伟创与爱康科技、润阳集团签署了HJT合作协议，由捷佳伟创提供设备，由下游厂商进行应用测试、数据反馈，共同保证设备与技术的先进性。
三、奋力提升：初具规模，市场份额提升最快的阶段
工业自动化与激光领域，国内龙头已占据可观的市场份额，处于追赶外资龙头的提升期。在光纤激光器领域，国内主要厂商市占率由2017年的29%提升至2020年的54%，国产龙头锐科激光2020年市占率达24%，与外资龙头IPG的市占率差距由2017年的40百分点缩小至2020年的10个百分点。此外，2020年汇川技术在低压变频器和通用伺服系统的市占率分别排名第三、第四；2020年中国工业机器人出货量排名中埃斯顿排名第八。
中低端应用国产率较高，高端领域国产率提升空间较大。工业自动化与激光行业的国产化率在不同技术难度的细分领域存在差异，2019年工业机器人整体国产化率为39%，在技术难度相对较低的金属加工、搬运领域相对较高，在汽车、装配领域相对较低；2020年柏楚电子在中低功率激光切割控制系统领域的市占率超过60%，在高功率领域不到20%，仍有较大提升空间。
（一）产品提升：长期积累与差异化研发
创始人专业背景深厚，并进行了长期技术积累。提升期公司创始人专业背景较为深厚，大多具有知名高校背景，并在进入现有领域前拥有相关技术积累。如汇川技术主要创始人具有华为电气从业经历，埃斯顿从机床数控系统、伺服系统向机器人领域发展，绿的谐波在开展减速器业务前从事精密加工，锐科激光部分创始人具有海外激光企业经历，柏楚电子先前从事点胶控制系统等。
差异化研发，贴近下游、从易到难，首先突破部分产品与应用。国内企业作为后发者，在技术的积累与全面性上与外资龙头存在客观差距。从下游需求出发、从易到难是可行的差异化研发路径。以奥普特为例，在下游应用方面，抓住国内产业优势，切入苹果产业链，3C电子收入占比在70%左右，高于全球40%的平均水平；在产品方面，首先研发技术难度较低、但却是机器视觉第一道环节的光源产品，从光源出发，逐步布局镜头、视觉控制系统、相机等产品，向提供整体解决方案迈进。
差异化研发，深入底层技术，形成独特产品优势。部分提升期公司对底层技术与理论的掌握较好，在一定程度上能够摆脱对国外龙头的跟随与模仿，通过差异化研发形成独特的产品优势。绿的谐波研发的P形齿降低了齿高，增加了齿宽，增强了刚性，绕开了国际龙头哈默纳科在材料与加工设备方面的优势，在精度与寿命方面达到了相似水平。柏楚电子通过对计算机图形学等底层技术的打通，推出CAD、CAM、NC三合一系统，解决了兼容性问题，简化了用户操作，提升了生产效率。
海外并购整合进一步提升技术实力。埃斯顿从机床数控系统、伺服领域领域向机器人领域发展，抓住“中国+全球”的增长机会，分别于2017年和2020年收购了英国运动控制公司Trio与德国焊接机器人公司Cloos，将海外公司的核心技术优势与埃斯顿母公司的成本优势、市场优势相结合。
（二）制造提升：追求极致成本，直面盈利压力
新兴行业技术迭代较快，对设备成本更为敏感。一般来说设备的使用年限较长，初始购置成本占总使用周期成本的比例相对较低。但在部分新兴行业，设备的使用寿命由技术迭代而非老化磨损决定，更短的使用周期使得用户对初始购置成本更为敏感。此外，提升期设备公司往往处于变动较大、竞争激励的行业环境，更低的价格是提升市场份额所不可或缺的竞争要素。
降本路径：纵向一体化。对装备企业来说，核心部件是成本的最大构成部分，以锐科激光为例，2020年连续光纤激光器成本中直接材料占比为85%，因此也具有最大的降本空间。追求核心零部件自产的纵向一体化发展，不仅可以有效控制成本，还可以加快产品生产周期、加强质量管理。埃斯顿是国内机器人公司中零部件布局最为全面的公司，除减速器外，伺服驱动、伺服电机、控制系统均可自产，毛利率达到35%，接近国际工业机器人四大家族中毛利率最高的发那科。锐科激光逐步实现了泵浦源及部分光纤的自产，2015年至2017年，将连续光纤激光器的单位直接材料成本由8.4万元降低至5.7万元，使总单位成本下降了32%。
如何看待盈利压力：提升期的投入具有必要性。部分提升期公司在收入增速较快的同时面临较大的盈利压力，如埃斯顿净利率受各项费用压力逐年走低，锐科激光因高功率技术迭代、激光器成本占比较高面临激烈价格战。只要相关投入能产生正向效应，如通过价格竞争扩大市场份额、通过资本开支开拓新产品与新市场，那么对公司的长远发展就是有益的。
如何看待盈利压力：成本控制能力至关重要。在投入具有必要性的情况下，成本控制能力至关重要。埃斯顿在费用率较大的情况下，依靠零部件自制优势，将毛利率控制在35%左右，将净利率保持在6%这一底线水平，埃夫特的费用率与埃斯顿相近但因为毛利率较低，处于持续亏损的状态。锐科激光2014年至2018年通过规模效应、零部件自制等手段将净利率提升至30%，与海外龙头IPG相当，为后来的行业价格竞争储备了空间。2019年和2020年，锐科激光的净利率由30%降低至13%，但一方面仍保持了略高于IPG的净利率，另一方面将与IPG中国区的收入差距由28亿元缩小至10亿元。
（三）未来看点：战略扩张决定最终高度
复盘汇川技术成长路径：平台化技术+特定行业机遇+通用产品扩张。汇川技术在2010年上市时已掌握了高性能矢量变频技术、PLC技术、伺服技术和永磁同步电机技术，是少数同时用于这些平台技术的公司之一。汇川首先抓住电梯行业的发展机遇，推出了行业一体化及专机产品，实现了早期成长，奠定了公司后续发展的基础。后续利用平台型技术逐步实现了运动控制产品、新能源产品、PLC产品的放量，扩展覆盖了3C制造、锂电池、印刷&包装、光伏等行业。2010-2020年，汇川技术营业收入由7亿元提升至115亿元，年复合增长率达到33%。
内生增长：基于现有产品扩产并拓宽应用。绿的谐波已初步在谐波减速器方面取得突破，2018年在自主品牌机器人企业的市占率已达63%，公司2019年产能为9万台，募投项目计划新增50万台，建设完成后产能占国际龙头哈默纳科的比例将由6%提升至19%。增加的产能一方面将供应自主品牌及国际品牌机器人企业，另一方面将开拓除机器人以外的市场，2020年哈默纳科非机器人应用中占46%，2017-2019年绿的谐波非机器人应用占20%，在高端数控机床、半导体设备等领域的拓展空间较大。
平台化发展：基于通用技术多方面布局。柏楚电子借助科创板上市的机遇，筹划向激光切割控制系统领域外扩张，主要项目包括超快激光、智能切割头、设备健康云、智能焊接机器人、超高精密驱控一体化项目等。智能切割头是激光切割控制系统在同一工艺内的纵向延伸，20年和21年1-5月，智能切割头销量分别为221套、513套，销售收入分别为1097万元和2732万元，增长较快。智能焊接机器人项目是利用计算机图形学、运动控制等通用技术进行的横向延伸，具有免示教、离线编程等智能化功能，同时价格低于国外类似系统，可应用于钢结构及其他柔性应用场景，目前已获得江苏宏宇重工等3家客户的共75套意向订单，金额合计为2375万元。
四、蓄势起步：产业链协同，共同成长
半导体设备、高端数控机床、航空发动机国产化率较低，亟待突破。2018年高档数控机车国产化率仅6%。薄膜沉积、光刻、刻蚀等主要半导体设备国产化率不到25%，除整体市占率较低外，高端领域更是亟待突破。
（一）产品起步：协同攻关与核心部件自主化
技术起步路径：
协同攻关。半导体设备、高端机床与航空发动机领域的技术研发为国家所重视，涉及多个国家科技重大专项，相关企业通过承担国家科研项目，可从大学、研究所吸取基础理论，并从下游用户获得使用反馈，通过产业界与科学界、上游与下游的协同促进攻关。根据科德数控招股书披露，2009年至2016年，数控机床专项安排课题562项，中央财政资金投入91亿元，专项支持研发的数控系统累计销售1000余套，国内市占率由不足1%提升至6%，高端数控机床主机平均无故障时间由400-500小时提升至1200小时。
融资渠道畅通，支撑持续投入。半导体设备、高端机床、航发发动机行业技术密集，且面临发达国家的技术封锁，技术突破离不开持续的研发投入。半导体设备与航空发动机领域主要起步期公司的研发支出占营业收入比例在10%以上，科德数控、北方华创、中微公司更是分别达到54%、28%和27%。持续的研发投入需要充分的资金保障陆续通过科创板IPO融资，2018年-2020年吸收投资现金流普遍高于经营活动现金流净额。各地政府也为起步期企业的技术攻关提供政府补助，占企业研发支出的比例平均在20%左右，中微公司达到40%。
核心零部件自主化。高端装备的设计与构成复杂，核心零部件对整体性能具有关键影响。与发达国家相比，中国在整体产业链分工的成熟度、高级化上尚处于落后状态，高端装备整机企业往往需从自制核心零部件出发进行攻关。以数控机床行业为例，国盛智科通过多年向国际企业供应钣焊件等结构件，逐步积累了相关技术；科德数控则实现了数控系统、伺服驱动器、主轴、转台等核心零部件的自制。
（二）销售起步：下游大客户扶持
半导体、机床、航空发动机国内市场广阔，政策进一步提出安全性要求。预测2039年国内民航机队数量将达到9641架，旅客周转量达到4.1万亿客公里，均较2019年翻倍。2005-2020年中国大陆半导体销售年复合增速为19%，2020年市场规模达187亿美元。“十四五”规划提出要坚持经济性和安全性相结合，形成具有更强创新力、更高附加值、更安全可靠的产业链供应链，对高端装备的国产化提出了进一步要求。
销售起步路径：核心大客户支持。核心大客户的重要意义一方面在于高端装备需要通过客户适用进一步改进，另一方面只有大客户才可以承担更新装备的风险，并在行业内形成示范效应。航亚科技主要绑定航发集团及法国赛峰两大客户，2017-2020年收入占比均在75%以上。实现了压气机叶片与其他航发结构件的技术突破，并逐步切入GE、罗罗等其他国际巨头的供应链。科德数控的大客户集中在航空及航天领域，航发集团、航天科工及航天科技三大客户的收入占比约35%。
存储器成为国产半导体设备切入点，长江存储刻蚀设备国产化率超20%。相较于逻辑芯片厂，本土存储器厂商的设备国产化逻辑较为清晰，主要有以下三方面：（1）技术标准化程度高，对成本更为敏感；（2）采取IDM模式，设备自主权更高；（3）规划长期投资，有利于国产装备通过验证后上量。长江存储的刻蚀设备国产化取得积极进展，根据中国招标网数据，2017-2020年累计中标刻蚀设备262台，其中国产设备57%，国产化率达22%。分年度看，2017年仅有中微公司1家国内企业中标5台，国产化率为7%；2020年有中微公司、北方华创、屹唐半导体3家国内企业中标18台，国产率为32%。
五、风险提示
制造业复苏力度低于预期：当前制造业投资处于复苏初期，自动化公司在低基数效应下实现高增长，但后续若下游投资力度不及预期，可能带来需求的放缓。
行业竞争激励带来的毛利率下降：制造业细分领域众多，部分领域市场竞争相对充分，在20年疫情的背景下，可能存在价格战的隐患。若发生激烈的竞争，可能会带来利润率下行的风险。
信贷投放过热带来的产能冗余：在08-11年的周期中，为抵御国际金融危机而实施的四万亿投资计划带来国内产能扩张过度，进而在后续需求下滑时，给企业业绩带来较大的压力。当前信贷数据维持高增长，可能存在产能扩张形成冗余的风险。
国产替代进程低于预期：制造业部分领域还处于国产替代的初期，若国产品牌无法通过产品力的升级带来份额扩张，那么行业发展红利的果实可能会率先被外资厂商获取。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。